大参林603233：零售业务回暖复苏发力加盟和数字化

公司发布2021年年报，实现营业收入，归属于母公司净利润和扣除非归属于母公司净利润分别为167.59/7.91/7.18万元，同比增长+14.92%/—25.51%/—29.77%，经营活动现金流量净额为15.55亿元，同比增长—20.42%基本每股收益1.00元业绩低于市场预期2)公司发布2021年度利润分配及转增股本公告，向全体股东每10股派发现金红利5元(含税)同时拟每10股转增资本公积2股，预计增加158，185，949股3)公司发布2022年一季报，实现营业收入，归母净利润，扣非归母净利润分别为46.77/38.4/3.96亿元，同比增长+15.22%/12.82%/16.93%，经营活动产生的现金流量净额为人民币6.66亿元，同比增长+29.95%基本每股收益0.49元业绩符合市场预期点评:21Q4收入端受疫情拖累放缓，利润端受新租赁标准和激励费拖累公司2021Q4实现营业收入44.04亿元，同比增长+7.67%，归母净利润为—2700万元，同比增长—113.89%收入增速放缓与各地疫情控制有关，而利润端连续三个季度下滑，主要是新租赁标准下利息摊销，股权激励费用摊销和可转债利息摊销的影响2021年全年，销售费用率为+1.66pp至25.46%，管理及R&D费用率为+0.92pp至5.76%，财务费用率为+1.10pp至1.02%在整体毛利率相对稳定的情况下，费用率的大幅上升拖累了净利率，2021年净利率下降2.63个百分点至4.80%展望2022年，新租赁准则影响消除，股权激励成本降低一半以上，盈利能力有望快速回归后疫情时代的收入结构不断调整2021年，公司实现中西药，参茸药材，非药品收入分别为113.53/24.61/24.77亿元，收入结构占比67.7%/14.8%/14.69%，收入同比增长25.1%/13.4%/—17.8%非药品收入下降，防疫物资需求下降但公司特色优势品类人参药材收入增速放缓，估计与产品结构调整，终端涨价，北方市场培育缓慢有关加快开店速度，大力发展加盟，推进全国扩张截至2021年底，公司共有门店8193家(其中直营店7258家，同比增长27%，加盟店935家，同比增长197%)，较年初净增2173家，其中新开门店903家，并购748家，新增加盟店620家，关闭门店98家门店扩张速度明显加快公司已进入湖北，海南，四川，山东，重庆等省，现已覆盖全国15个省市公司继续深耕华南优势区域2021年，华南地区将净增1273家门店，占门店净增总量的58.58%，以自建和加盟为主公司积极探索特许经营模式2021年，批发业务实现营业收入10.07亿元，同比增长+105.29%从区域分布来看，受疫情影响，华南地区收入较上年仅增长7%华中及其他区域(包括东北，华北，西北，西南)拓展成效显著，营收分别增长55%和97%顺应新零售和处方外流趋势，布局多种门店类型和处方药公司积极拥抱新零售，线上线下融合发展截至2021年底，公司O2O门店占比89%，新零售业务(O2O+B2C)销售额同比增长87%此外，公司顺应处方外流的大趋势，拓展专科药店，加强专业服务能力和处方药供应体系，积极承接处方流通截至2021年底，医保门店总数占公司直营药店的89.39%，医院端门店数量达到760家，同比增长28%，其中百白破特色药店133家2021年，公司研发新药品种3956个，其中处方品种2005个，百白破品种1134个未来，公司还将探索跨境，无人售药，智能远程导购等新零售项目加大数字化投入，赋能精细化管理公司持续加强信息化投入和能力建设，赋能药店新零售，会员管理，慢病管理，处方外流等新业态，以大数据指导业务运营和分析，有望提升运营效率和盈利能力公司将以自研为主，外采为辅的方式，建设10个以上拥有知识产权或专利的核心系统，提高定制化水平和数据安全性22Q1零售业务实现温和复苏，直营店扩张步伐放缓分行业看，零售和批发营业收入分别为42.40/268亿元，同比增长13.26%和29.27%，毛利率同比+1.93pp和0.56pp零售业务呈现复苏趋势从产品来看，中西成药，参芪药，非药品类药品收入分别较去年同期增长+20.72%/—2.50%/+0.33%，毛利率同比+1.80/3.76/1.81pp毛利率实现了较好的恢复，但短期内中国人参药材的增长受到阻碍在门店扩张方面，2022Q1公司新增门店276家，其中新开门店88家，收购门店102家，加盟门店123家，关闭门店37家自建和收购步伐放缓门店经营效率方面，2022Q1各地区有效月均地板效率较去年同期有所下降，估计与疫情扩散和全国经营活动受限有关盈利预测，估值和评级:公司是华南地区连锁药店的龙头，品牌和管理优势明显考虑到疫情在全国蔓延，门店扩张放缓，我们下调公司22~23年EPS预测至1.43/1.68元(分别较前次预测下降15.4%/22.9%)，上调2024年EPS预测至1.98元，现价为22~24年PE的17/14/12倍下调至增持评级风险:异地扩张受阻，采扩面降价超预期，互联网的政策影响等