纳思达“蛇吞象”并购后业绩平平多项财务数据存在很大差异

虽然纳思达在2016年并购美国利盟让公司经营业绩在2017年出现暴增，但这种暴增却只是昙花一现，2018年经营业绩出现止步不前。若梳理公司营收、采购、库存方面数据，可发现疑点颇多，而这就不难让人理解为何监管层会下发多达20个问题的问询函了。

近几年来，纳思达因2016年的一场“蛇吞象”的跨境并购而受到投资者的长期关注，260亿元收购美国利盟公司让上市公司背负了187亿元商誉。 除了商誉减值风险外，《红周刊》记者在深入研究纳思达财报后发现，该公司近几年的营收、采购和存货数据中还都存在不少疑点，这让人对其资产质量感到担忧。

美国利盟业绩表现平平

财报披露，纳思达2017年和2018年营收分别为213.24亿元和219.26亿元，同比增长267.31%和2.83%，归母净利润分别为9.49亿元和9.5亿元，同比增长1454%和0.14%。从资料来看， 2017年大幅增长的营收和净利润与其2016年11月的那场“蛇吞象”并购合并报表有关，而2018年经营业绩增速平平，则反映出此前并购的标的在这一年中并未呈现出稳定的成长性。

自2016年年底以“蛇吞象”模式收购美国利盟后，打印业务已成为纳思达的主要营收来源，2018年打印业务贡献占比达72%，而原先占主营的耗材业务占比则下滑至15%，软件服务占比7%，芯片业务占比仅3.37%。打印业务的营收主要是由美国利盟创造的，而受公司高度赞扬的奔腾打印机业务收入则未并入上市公司报表。

2018年，美国利盟实现营收171.75亿元，同比下滑0.97%；净利润3.67亿元，同比下滑65.41%。纳思达称美国利盟的营收下滑主要是剔除了ES软件业务，然而仅剔除ES软件业务就会造成如何大的净利润下滑吗？要知道ES软件业务在美国利盟的业绩版图中的地位并没有那么强，公司简单的解释实在是让人无法相信的，仍需要有充分的解释。

此外，值得注意的是，即使不算软件业务的影响，利盟的另一业务打印机的销售也出现了下滑。资料显示，利盟打印机2018年销售数量为142万台，同比下降了4%，销售额同比下降约2%。公司称，销售下滑的主要原因是2018年利盟主动调整欧洲市场销售策略，缩减机器的促销力度所致。虽然公司调整销售策略的具体原因未可知，但一般来说缩减促销力度，一方面可能是公司要将产品线向高端方向发展，提高品牌形象。而另一方面可能是公司承担促销的低价格有些吃力，为了业绩考虑不得不缩减促销。

需要注意的是，在纳思达的各项业务里，唯独打印业务的毛利率相比上一年有很大提升，增长了近14个百分点。公司称，这主要是由于美国利盟的营业成本优化降低所致。据纳思达年报所述，打印业务既包含了打印机也包含了原装耗材，那么这毛利率增长的14个百分点究竟是打印机业务还是原装耗材业务呢？如果是打印机业务的营业成本大幅降低，导致毛利率大幅提升，那么公司应有更大的盈利空间，按说这是有利于降低价格促销以赢得更多销售额的，但此时公司却采取缩减促销的战略，并由此令打印机的销售额出现下滑，这种操作显然是令人有些不解的。

如果说是原装耗材业务营业成本大幅降低带来的毛利率大幅提升，可为什么纳思达除美国利盟之外的耗材业务2018年40.21%毛利率与2017年数据基本持平呢？美国利盟的原装耗材若毛利率出现大幅提升的理由是什么？这一点是需要公司说明的。

此外，据财报披露，美国利盟的耗材业务2018年营收增长了20%，虽然纳思达并未披露原装耗材和打印机在美国利盟营收中的占比，但从2016年的并购草案中可大体知道，耗材是美国利盟的主要营收来源(占比可达60%左右)，在主要业务营收增长、毛利率增长的情况下，美国利盟净利润为何又出现大幅下滑呢？如果考虑到三费的因素，从2018年纳思达的财报来看，三费却又都是下降的，且降幅还不小，如此就令人对美国利盟的实际经营情况感到好奇了。

需要注意的是，美国利盟的一丝一毫举动都影响着纳思达的走向，因为美国利盟资产已高达300亿元，而纳思达总资产才不过361亿元，美国利盟资产占比达80%。这一点，证监会在问询函中也有所提及。而且在2016年收购美国利盟时，纳思达还背负了187亿元的商誉，虽然后来因出售美国利盟的软件业务减少了49亿元商誉，但截至2018年底，纳思达商誉仍高达128亿元，占总资产的三成。

总的来看，一旦美国利盟表现不佳，则纳思达经营业绩就将出现较大下滑，届时高企的商誉也会相应出现大幅减值。需要注意的是，在2018年美国利盟营收减少、打印机业务销售额也缩减的情况下，纳思达并未对其做相应的商誉减值，这种做法又是否合规呢？

研发人员人均薪酬大幅下降

2018年，除美国利盟业绩表现平平之外，纳思达的研发投入也并未像年报所说的那么“用心”。公司在年报中表示，“在打印机行业，技术专利是行业的坚实保护壁垒，是护城河，也是公司赖以生存的基础。”此外，在对公司芯片、耗材等各项业务的介绍中，纳思达也着重介绍了技术研发上面的优势。不过，《红周刊》记者通过分析纳思达财报数据发现，纳思达的很多做法似乎与其说法并不一致的。

财报披露，2018年纳思达的研发费用为14.79亿元，相较2017年同比下滑9.89%，公司称，“这主要是由于2017年公司出售了ES企业软件业务所致，剔除ES的影响，则同比上升6%。”但查看2018年研发费用各项明细，可发现其职工薪酬、通讯费、股权激励费用等与人相关的费用多数并没有增长，而且2018年研发人员的薪酬还有所下降，从2017年的10.69亿元下降至9.21亿元，而与之相反的是，同期研发人员的数量却同比有数百人增加，从2017年的2413人增长至2018年的2679人。

那么，研发人员的人均薪酬为何会从44万元快速下降至34万元，一年中下降10万元的原因又是什么？而更低的人均薪酬又能否会带来更高的研发水平呢？对此，是需要公司解惑的。

营收数据令人不解

通过分析纳思达近几年财报，《红周刊》记者发现，其在财务数据勾稽关系的处理上是存在较大疑问的。

财报披露，纳思达2017年至2018年其营业收入分别达到了213.24亿元、219.26亿元，其中国内营收分别为15.11亿元、19.44亿元，考虑到国内收入需缴纳增值税(17%税率)的影响，则其含税总营收大约为215.44亿元、222.09亿元。

合并现金流量表数据显示，这两年“销售商品、提供劳务收到的现金”分别为231.15亿元、211.13亿元，此外，2017年至2018年，公司新增预收款分别为-5.93亿元、8682.17万元，对冲同期与现金收入相关的预收款项影响，则与这两年营收相关的现金流入了237.09亿元、210.26亿元。将这两年含税营收与现金流数据勾稽，则2017年现金收入比含税营收多了21.65亿元，2018年含税营收比现金收入多了11.83亿元，理论上这些差额应该体现在当年的应收款项新增或新减上，即2017年应收款项应该相应减少21.65亿元，而2018年应收款项应该相应增加11.83亿元。

然而，在这两年的资产负债表中，纳思达2017年至2018年的应收账款(包含坏账准备)、应收票据合计分别为21.12亿元、27.31亿元，2017年相比上一年年末相同项数据减少了10.73亿元，2018年则相应增加了6.19亿元。显然，这一结果与理论上应该增加的或减少的金额有很大不同，2017年有约10.9亿元的应收款项没有相应数据支撑，而2018年则有5.64亿元的营收没有相应债权数据支持。即使考虑到纳思达公布的2017年和2018年的应收票据背书金额1220.61万元和1455.54万元影响，仍不足以解释营收数据存在的巨额差异。显然，公司披露的营收数据真实性是存在较大疑点的。

大额采购支出不明

除营收方面数据出现异常外，《红周刊》记者在查看纳思达财报时还发现，虽然其2017年公司因签订保密协议未公布前五大客户和前五大供应商采购金额的各项数据，而2018年也只做了简单披露，但《红周刊》记者核算2018年采购方面相关数据后，发现这其中存在很大金额的异常。

财报披露，公司2018年向前五大供应商的采购金额为43.77亿元，占总采购金额的比例是25.36%，由此推算出当年的采购总额为172.61亿元，由于公司大部分业务是对海外销售，故暂不考虑增值税的影响。

在2018年的现金流量表中，公司“购买商品、接受劳务支付的现金”为120.33亿元，剔除当年预付款项新增的6330.08万元的影响之后，则与采购相关的现金支出分别达到了119.7亿元。则2018年含税采购与现金支出的差额为52.92亿元。理论上，这部分金额将会体现在2018年应付款项的增加额上。

可事实上，2018年的应付款项为36.59亿元，相比上一年仅增加了1.93亿元，与理论金额相比明显不符，存在高达50.99亿元的差异。

即使我们考虑到当年的固定资产原值、在建工程、无形资产原值的增减情况，也是无法解释这部分数据差异的。财报披露，纳思达2018年固定资产原值、在建工程、无形资产原值之和总共为144.37亿元，当期新增了11.45亿元，而同期构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为6.91亿元。那么理论上，2018年应付款项还应该相应增加4.54亿元，也就是说，考虑进这部分资产，实际应付款项的增加与理论上应新增的应付款项差异将会拉大到55.53亿元。

存货数据令人疑惑

财报披露，纳思达2018年向其前五名供应商采购了43.77亿元，占采购总额的25.36%，由此可合理推算出这一年的采购总额达到了172.61亿元。根据财务的一般规则，采购总额除了需要结转到营业成本的部分，余下未结转的则会留存在存货中，导致存货规模增加。

而在纳思达2017年和2018年的财报中，对涉及到的各行业以及各产品的营业成本做了较为详细的披露，其中，2018年制造业和服务业的材料成本共99.98亿元，营业成本共140.09亿元(制造业营业成本与服务业营业成本相加所得，与披露的另一营业成本数据141.02亿元不符)，材料成本占营业成本比例共约为71.37%。

而将采购金额与材料成本相减，可得到72.63亿元的差额，也就是说，约有72.63亿元的金额理论上应结转到存货中去，即2018年存货中新增的原材料金额理论上大体为72.63亿元的金额。

可事实上，2018年纳思达的所有存货账面价值总共才26.21亿元，比2017年存货账面价值金额仅增加了2.54亿元，与72.63亿元理论库存增加额相差明显。若粗略大体计算2018年存货中原材料的新增部分，则差异则更为巨大。

（文章来源：证券市场红周刊）

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