出手解救子公司被拖累中南建设负债重如千钧

近来，在地产界能够行侠仗义地为子公司频频担保的“老大哥”不得不提到中南建设(000961.SZ)了。6月24日，中南建设发布公告称，为子公司广西锦鑫佰业房地产开发有限公司(以下简称“广西锦鑫佰业”)提供5亿元全额贷款担保。提供本次担保后，该公司对外担保总金额为640.22亿元，占最近一期经审计归属上市公司股东权益的367.98%。时代商学院认为，当今的中南建设资产负债率高增且建筑主业不济，频频为旗下子公司提供担保，其财务风险无疑是重如千钧。

母公司出手解救贫穷子公司却被拖累

中南建设是一家以房地产开发和建筑施工为主营业务的企业，成立于1988年2月，2000年借壳上市。据其年报显示，2018年公司实现营业收入401.1亿元，同比增长31%；实现归属于上市公司股东的净利润21.9亿元，同比增长219%；总负债率由2017年年末的89.81%，提高到2018年年末的91.69%，但剔除预收账款后的资产负债率为44.97%。从财务指标来看，这家公司的营业收入和净利润增幅明显，剔除预收账款后的资产负债率不到45%，出于行业地位，企业经营情况良好。但近三个月以来，如表1所示，中南建设已为至少20家子公司提供担保，如此频繁的对外担保引起了我们的注意。

据披露，公司及控股子公司对外担保总金额为640.22亿元，占公司最近一期净资产的367.98%，这一数字已经远远超过中国证券会规定的50%红线。更令人惊讶的是，这些子公司多数处于高负债甚至是亏损状态，就以广西锦鑫佰业为例，据披露，截至2019年3月，广西锦鑫佰业资产总额10.19亿元，负债总额10.17亿元，净资产141.58万元，营业收入0元，营业利润-221.87万元，净利润-166.04万元，而这样处于亏损状态的子公司并不止一两个。如表2所示，截至5月31日，中南建设为资产负债率超过70%的子公司提供的担保总额度高达464.64亿元，占子公司担保总额的69.83%。除子公司之外，中南建设还为资产负债率超过70%的其他公司提供了130.24亿元的担保额度。

时代商学院认为，中南建设的被担保公司多处于高负债的状态，对中南建设的融资信用已经产生了较大的影响。从融资情况来看，中南建设近期发行5000万美元的境外债利率为10.875%，发债利率较高。对比其他房企同期发行的境外债，融创中国发行于2022年到期的8亿美元境外债利率为7.87%；中国金茂发行5亿美元境外债的利率为6.75%；碧桂园发行的境外债利率在6.50%—7.25%；而就连发债利率较高的融信中国平均票面利率也不过9.97%，未超过10%。可见，中南建设频频为高负债的子公司提供担保，致使自己的融资信用也受到了不小的影响。

表1:中南建设近三个月为子公司提供担保的公告

来源：公司公告，时代商学院整理

表2:中南建设的各担保主体资产负债率情况

来源：公司公告(截至5月31日)，时代商学院整理

低位负债率下却暗藏隐忧建筑主业业绩大跌

中南建设能够如此铤而走险地为高负债子公司提供大额担保，让我们不仅猜疑该企业所宣称的不到45%的资产负债率是否真的可以做到财务风险可控呢？

从短期债务偿还情况来看，在中南建设对2018年的业绩解释中，2018年年末，公司账面上的现金超过200亿元达到204.17亿元，同期公司的短期借款和一年内到期的非流动负债分别为106.87亿元和73.27亿元，两者合计不足200亿元，现金能够覆盖短期负债，并且有几十亿元的结余。时代商学院认为，中南建设的货币资金中有大额的资金使用受限，主要是保证金存款、质押借款等，并不能随意用于偿还债务，因此短期偿债风险较大。据资料显示，2018年年末，中南建设使用受限的货币资金多达70亿元，扣除之后，可随时支配的现金也就133亿元左右，而这距离180亿元的短期借款和一年内到期的非流动负债缺口达到47亿元，显然无法覆盖短期有息负债的。

从负债率情况来看，中南建设2018年的资产负债率为91.69%，明显高于行业均等水平。但该公司称，如果将全部负债中剔除主要来自购房客户的现金、没有经营风险的预收账款计算负债率，公司2018年年末为44.97%，相对2017年年末的51.13%，下降6.16%，在行业中处于低位。时代商学院认为，在剔除预收房款之后，中南建设的净负债率仍高居行业前列。2018年年末，中南建设的有息负债为579.42亿元，公司净负债率高达191.52%，而根据CRIC发布的房企各梯队平均净负债率为85.15%，而中南建设的净负债率水平已经远远高于该水平。

更糟糕的是，除了财务风险大增，中南建设的主营业绩也出现了大幅下滑。据2018年年报显示，其建筑施工业务占总营业收入的38.36%，是中南建设的第二大主营业务，而2019年该业务却业绩大幅下跌。据最新公布的5月经营情况显示，公司建筑业务2019年5月份新承接(中标)项目17个，预计合同总金额15.2亿元，比去年同期减少72%；1—5月新承接(中标)项目预计合同总金额82.9亿元，比去年同期减少49%。

时代商学院认为，中南建设的真实债务水平并非看似的那样云淡风轻，实际上这家企业的债务高增且主营业务出现大幅下滑，在频频为高负债的子公司提供担保时，其自身的负债无疑是重如千钧。

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