央行首次投放2575亿TMLF三大特征凸显结构性调节

央行昨日发布公告称，开展了2019年一季度定向中期借贷便利（TMLF）操作。操作对象为符合相关条件并提出申请的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行。操作金额根据有关金融机构2018年四季度小微企业和民营企业贷款增量并结合其需求确定为2575亿元。操作期限为一年，到期可根据金融机构需求续做两次，实际使用期限可达到3年。操作利率为3.15%，比中期借贷便利（MLF）利率优惠15个基点。

TMLF也被外界称作“特麻辣粉”，央行在2018年12月19日就宣布创设TMLF，这一工具被看作是定向支持小微、民企贷款的结构性货币政策工具，因此利率水平也较MLF低，符合当前缓解小微、民企融资难、融资贵的政策导向。

不过，央行在1月底落地TMLF也有着另一层考虑——呵护春节前资金面。上周，央行就开启了春节前资金投放季，单周通过公开市场操作、全面降准第一轮落地等共净投放流动性达1.7万亿。本周，除了TMLF外，还会继续通过开展公开市场逆回购操作投放流动性，此外，本周五（1月25日）也将是今年首次降准的第二轮落地，降低存款准备金率0.5个百分点，预计会释放7000亿~8000亿资金。

TMLF三大明显特点

TMLF投放的对象是大型商业银行、股份制银行和大型城市商业银行，这些银行通常都是企业部门信贷投放的银行主力。相比于MLF，TMLF有以下三个明显特点：

一是操作金额依据银行符合宏观审慎要求、资本较为充足、资产质量健康、获得央行资金后具备进一步增加小微企业民营企业贷款的潜力条件。也就是说，银行想获得TMLF资金，央行很看重其在小微、民企信贷投放方面的作为，如本次落地的TMLF的操作金额，就是根据有关金融机构2018年四季度小微企业和民营企业贷款增量并结合其需求确定的。二是期限长，1~3年不等，MLF都是一年期以内。三是利率低，比MLF优惠15个基点，这也被外界看作是“定向降息”。

因此，TMLF作为央行创设的新型货币政策工具，其结构性、定向性特征更为明显。光大证券首席固定收益分析师张旭就表示，中国的债权融资以银行贷款为主，如果用DR007（银行间存款类金融机构7天期质押式回购利率）向1年期~5年期的贷款市场进行传导，则面临期限跨度过长、市场分割较明显等问题。为了解决这些问题，我们需要一组期限更长、更容易影响信贷市场的工具进行辅助，即MLF和TMLF。MLF是一个偏向总量的工具，TMLF在提供长期限、低成本、低信号流动性的同时还兼具了调结构的作用。

不少分析人士认为，TMLF的调结构作用，更多的体现在加强货币政策传导机制。张旭进一步解释称，TMLF的出现，有利于央行更直接地对金融市场进行调控。从期限上看，其对应于收益率曲线中段，免除了从7天期向1年期市场资金利率传导的过程，提高了传导的效率。从利率上看，央行可以根据经济金融形势确定MLF和TMLF之间的搭配比例，从而确定商业银行的资金成本。从结构上看，央行可以直接影响商业银行的信贷行为，引导金融机构更好地支持小微企业、民营企业的融资。

“这也是中国央行与美联储在货币政策调控框架上的不同之处，美联储一直专注于调控利率短端（如隔夜），央行却在关注短端（7天期）的同时越来越注重对中期（1年期）利率的把控。”张旭称。

央行为春节前

资金面护航

值得注意的是，单从工具本身的特点看，TMLF有定向引导银行加大对民企、小微贷款投放，以及疏通货币政策传导机制等作用，但是从工具落地的时点看，此时开展首次TMLF操作，也有出于呵护春节前资金需求的角度考虑。

上周，央行启动春节前资金投放季，单周通过公开市场操作、全面降准第一轮落地等共净投放流动性达1.7万亿。

本周，除了TMLF外，还会通过开展公开市场逆回购操作、普惠金融定向降准动态考核投放流动性，此外，本周五也将是今年首次降准的第二轮落地，降低存款准备金率0.5个百分点，预计会释放7000亿~8000亿资金。

中信证券研究所副所长明明称，1月份分两次实施降准，短期看通过降准在1月份释放的流动性约1.1万亿，加上即将开展的TMLF和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金5000亿元，对比2016年以来历年春节前投放量看，本次1月份单纯降准释放的资金量并没有特别大。而春节前的现金需求较大，1.6万亿对于弥补春节前的流动性缺口并不算漫灌。1月份降准的资金释放并不能保证流动性一定能稳定跨年，还需要短端流动性的摆布（例如OMO操作等）。

此外，张旭还表示，1月全面降准对部分股份制银行来说，所获得的降准资金不足以覆盖2019年一季度需要用降准置换的MLF到期量，因此，还需要通过TMLF、普惠金融定向降准动态考核等弥补资金缺口。

分析人士普遍认为，有着央行节前通过多种货币政策操作工具的“加持”，市场资金面整体有望保持平稳。“即便是对非银机构来说，我们从2018年开始就感受到流动性压力小了不少，否则以往每逢季末时点都会非常紧张，在市场上到处‘跪资金’，可以预见，今年市场上的资金仍会非常充裕，央行对资金利率平滑度的调控会比2018年更好，资金面有望保持平稳。”北京一基金公司固收人士对证券时报记者称。

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