美的市值3月蒸发1340亿时隔8年再重组小天鹅

待重组控股子公司小天鹅（000418.SZ）完成后，76岁的何享健将构筑起美的集团（000333.SZ）的寡头时代。

9月9日晚间，美的集团与小天鹅双双宣布停牌，美的集团表示，正在筹划与小天鹅相关的资产重组事项。

然而，长江商报记者发现，在重组前夕，美的集团和小天鹅股价均出现较大幅度下跌，近三月来，市值合计蒸发1340亿元。

实际上，这次重组是美的集团控股小天鹅以来推动的第二次重组。2008年，美的电器以16.8亿元入主小天鹅。2010年，美的电器将旗下荣事达注入。几经腾挪后，小天鹅成了美的集团的洗衣机业务核心平台。

美的集团入主后，小天鹅获得快速发展，2017年公司实现净利润15.06亿元，较2008年增长了36.65倍。

不过，在智能制造时代，历经粗放式规模扩张后，家电行业进入了精细化效率提升时代，产品品牌、质量为王的环境下，高端产品不足、终端零售与美的集团协同欠缺的小天鹅，正面临着发展天花板。

9月13日，华中区一家电行业分析师向长江商报记者表示，在一体化采购和综合性解决方案兴起背景下，通过完善的产品矩阵建立一体化协同销售能力的重要性愈发凸显，但美的集团个品类之间相互割裂，协同效应存在进一步提升空间。

另一个备受关注的现象是，小天鹅的关联交易频繁，2017年77亿元，今年将超百亿。

时隔8年再重组小天鹅

小天鹅迎来60年发展史中第二次重大资产重组。

根据公告，小天鹅及其控股股东美的集团同时宣布停牌，称美的集团正在筹划针对小天鹅的相关重大资产重组事项，公司将于9月11日召开董事会审议重组相关事项。

然而，9月11日，两家公司同时宣布延期本月28日之前召开董事会审议重组相关事项，理由是重组方案涉及的事项较为复杂。

原本美的集团重组小天鹅事宜就备受业内高度关注，延期审议、重组事项较为复杂的公告，更引发了市场猜想连连。

位于江苏无锡的小天鹅，专注于洗衣机领域，始建于1958年。1978年，中国第一台全自动洗衣机在小天鹅诞生。1993年，公司获江苏省体改委批准注册成立定向募集股份有限公司，并分别于1996年、1997年发行B股和A股，成功在深交所上市。

2008年，小天鹅迎来了历史上的首次大变革。美的电器在与长虹集团的竞争中获胜，以16.8亿元收购了公司24.01%股权，晋升为控股股东，小天鹅因此由一家国企变成了民企。

入主小天鹅后，美的电器的家电产业切入了洗衣机领域。为了巩固对小天鹅的控股权，整合旗下资源，2010年，美的电器将旗下荣事达洗衣机业务注入小天鹅，因此，小天鹅经历了成立以来的首次重大资产重组。

彼时，小天鹅以8.63元/股的价格向美的电器发行8483.2万股A股股份，共计约7.32亿元，用来购买美的电器持有的荣事达9414.50万美元股权，即荣事达洗衣设备69.47%股权。

此后的2013年，美的集团通过换股吸收合并美的电器的方式实现整体上市，而小天鹅控股股东也自此变更为美的集团。2014年，为进一步提升美的集团和小天鹅之间的业务协同效应，美的集团通过境外子公司TITONI对小天鹅A、B股股票实施部分要约收购，持股比例上升至52.67%。

截至目前，虽然荣事达、小天鹅双品牌运营，但小天鹅承载了美的集团洗衣机全部业务，成为其洗衣机业务的核心平台。

美的集团入主小天鹅后，小天鹅的经营业绩实现高速增长。2008年，小天鹅净利润为0.4亿元，而在2017年达到15.06亿元，增长了36.65倍。

预计2018年关联交易达109亿

美的集团控股后的小天鹅，在经营业绩高速增长之时，与美的集团的关联交易也很庞大。

小天鹅年报显示，2008年以来，公司的营业收入和净利润保持了稳步高速增长态势。2008年公司营业收入42.93亿元，2010重组荣事达后突破百亿，达到112.02亿元，历经2011年至2012年调整后迅速攀升，至2017年达到213.85亿元。同期，公司的净利润与营业收入变动基本同步，2009年猛增至2.22亿元，2016年首次突破十亿元级，达到11.75亿元，2017年达到15.06亿元。

今年上半年，营业收入和净利润增速有所放缓，二者分别为120.57亿元、9.02亿元，增幅分别为14.09%、23.31%。

截至今年6月底，公司账面货币资金为17.04亿元，较去年同期增长221.60%。如果算上其他流动资产科目下用于购买银行理财产品、投资于结构性存款合计为119.27亿元，公司隐形货币资金达到136.31亿元。由此可见，小天鹅的资金极其充足。

小天鹅拥有稳定的盈利能力，与其产品的市占率密切相关。根据奥维云网数据统计，目前，小天鹅在中国洗衣机市场份额中仅次于青岛海尔，排名第二。今年上半年，青岛海尔洗衣机业务销售收入为162.82亿元，营业利润54.13亿元。小天鹅销售收入为112.14亿元，营业利润为31.64亿元。

虽然小天鹅经营业绩亮丽，但与控股股东美的集团之间的巨额关联交易也一直备受诟病。

根据小天鹅披露的数据，2016年，小天鹅发生关联交易金额为54.46亿元，2017年预计不超过87.56亿元，实际发生77.46亿元。预计2018年的关联交易109.5亿元。

2016年，小天鹅与美的集团、宁波美的联合物资等发生关联原材料采购20.34亿元、关联销售25.87亿元，接受劳务超过8亿元。2017年，关联原材料采购升至31.86亿元，关联销售为33.44亿元，接受劳务12.06亿元。

2017年，小天鹅洗衣机产品销售收入194.69亿元，向美的集团的关联销售收入占比为17.18%。公司预计2018年的关联销售为45.90亿元，占比将进一步上升。

重组前3个月股价跌逾四成

频繁巨额关联交易下，美的集团与小天鹅之间的协同效应仍旧未充分发挥出来。

一家电行业第三方机构人士向长江商报记者表示，家电行业规模扩张带来的红利正在逐渐消退，行业增长点已由家电下乡变化为品牌、服务与消费的升级。粗糙的价格战在消费者更注重品牌与品质的消费观念下已无更发挥空间。

该人士认为，虽然小天鹅产品拥有较强的市场竞争力，但其前期产品优势主要集中在中低端市场，高端产品竞争力不足。随着人们消费观念的变化，市场竞争较为保守的小天鹅发展遇到了天花板，发力高端市场成必然趋势。那么，面对的竞争对手不再是产品较弱的中小品牌。在这种情况下，小天鹅需要进行变革。

另一个值得关注的现象是，在一体化采购和综合性解决方案兴起的现实情况下，通过完善的产品矩阵建立一体化协同销售能力的重要性愈发凸显。在这方面，美的集团还有提升空间。

上述人士称，美的集团在空冰洗、厨卫、小家电等领域布局较为全面，但其与海尔实施的矩阵式管理不同，美的集团通过责权分明、执行高效的小集团大事业部制度实现了各个品类的初期快速发展，但在消费升级的情况下，各品类间的相互割裂也阻碍了公司品类协同的发挥，终端零售坪效尚待进一提升。

“进一家店进行一体化采购，完成安装、售后等所有事项已成为趋势。”上周五，华中一家电门店负责人向长江商报记者表示，消费者看中品牌、品质和服务，同时也要求店方提供一站式服务，如果同一集团下品牌割裂，店方在销售时包括对价格、服务等打包时，操作起来不很顺畅。

值得关注的是，今年以来，在A股市场大幅调整的环境下，近三个月，美的集团和小天鹅的股价均大幅调整，其中，小天鹅股价跌幅达45.32%。市值方面，美的集团缩水1116.63亿元，小天鹅缩水223.58亿元，三个月蒸发1340.21亿元，较三个月前的4304.97亿元蒸发了三成多。

有分析人士认为，一旦美的集团此次重组完成，中国将形成美的、海尔、海信、长虹等几家白色家电集团，真正进入寡头时代。届时，在洗衣机领域，美的将与海尔直接对峙，最终会提升中国白色家电市场竞争力。

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