2300亿专项债放量发行对国开债信用债有挤出效应

专项债加速发行

8月14日，财政部公布的《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》要求：加快专项债券发行进度。此后，在8月15日至23日短短一周多时间里，专项债发行规模已达到2369.28亿元，是8月初至8月14日发行量的3倍多，是7月份的两倍多——毫无疑问，专项债正在加速发行。

发行成功，一方面是央行投放流动性支持。另一方面，是银行的购买积极性大增（地方债免税、高于国债利率40BP）。但对于将地方债风险权重下调至0，目前监管部门尚未证实，同时调整起来难度较大。因为专项债资金用于具体项目，其快速、密集发行后，资金能否投入项目使用进而拉动基建投资，亦需密切关注。（杨志锦）

导读

8月初至23日，地方政府专项债发行规模已达到3086.79亿元，约为7月份发行量的2.5倍；其中，8月15日至23日短短一周多时间里，专项债发行规模已达到2369.28亿元，是8月初至8月14日发行量的3倍多。

“最近花很多时间忙地方政府债的发行工作，其他工作都有点顾不上。”8月23日，某国有大行东部某省分行行长对21世纪经济报道记者表示。8月下旬以来，其与地方财政局的沟通开始变得非常频繁，沟通目的只有一个：协助总行地方政府发债。

7月23日，国务院常务会议提出要加快新增专项债的发行。8月14日，财政部公布的《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，该意见要求：加快专项债券发行进度，各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。今年新增专项债的额度为1.35万亿元。

此前，已有大量分析指出，由于7月份之前新增地方政府专项债发行较少，预计8月-9月份将有近万亿元的发行规模。

而在监管配套措施的合力驱动下，地方政府专项债正以前所未有的速度发行。Wind数据显示，8月初至23日，地方政府专项债发行规模已达到3086.79亿元，约为7月份发行量的2.5倍；其中，8月15日至23日短短一周多时间里，专项债发行规模已达到2369.28亿元，是8月初至8月14日发行量（717.51亿元）的3倍多。

分析人士指出，地方政府专项债的密集发行还将持续，其间将对政策性金融债、信用债产生挤出效应。

多类项目收益债问世

地方政府债分为一般债和专项债两种：前者针对没有收入的公益性项目发行，还本付息之责交由政府一般公共预算；后者则针对有一定收益的公益性项目发行，由对应的政府性基金或专项收入还本付息。而从资金用途来看，二者同时还可以分类为置换债券和新增债券。

据海通证券首席宏观分析师姜超统计，今年1-7月地方债发行的主要是置换债，累计发行有超过1.37万亿，而新增债从5月份才开始陆续发行出来，6月和7月发行量逐渐上来。此前地方债发行工作中，更侧重于推进债务置换进程，而新增债券发行相对较少。

据中债资信公用与机构部分析师苏锦河测算，截至2018年7月末，今年地方政府新增专项债发行量仅约为1503亿元，其中，前5个月发行量均为0，6月和7月分别发行412亿元和1091亿元。据此测算，8月-9月地方政府专项债发行规模约为9300亿元。

记者根据Wind统计，8月初至23日，地方政府专项债发行规模已达到3086.79亿元。其中，8月15日至23日短短一周多时间里，专项债发行规模已达到2369.28亿元。

发行规模提升的同时，品种也在进一步丰富。例如，广东省近日便发行了一只10亿元规模的10年期水资源专项债券，中标利率为3.96%。

同时，专项债中的项目收益专项债新类型涌现，陆续出现珠江三角洲水资源配置工程专项债券、四川省成都市锦江绿道专项债券、四川省简阳市城乡供水专项债券、四川省泸县乡村振兴专项债券等、四川省绵阳市永兴污水处理专项债、四川省绵阳市游仙经济开发区专项债六个品种。

相比而言，此前一年多的时间内，项目收益专项债仅为土地储备、收费公路、棚改、轨交、教育类五个细分品种。

在发行主体、发行时间、期限都一样的情况下，项目收益债利率出现分化。一般来说，项目收益专项债偿债来源于项目收益，其风险要高于普通专项债，因此利率高于普通专项。比如四川发行的绵阳经开区专项、绿道专项债利率都高于同期限的普通专项债。

姜超指出，2017年新增专项债和项目收益专项债发行量之比大概是2:1，今年项目收益专项债的比重预计还会增加。

对国开债、信用债产生

挤出效应

上浮40bp——这是财政部为此轮地方政府专项债发行提速祭出的大招。

8月14日，市场传出财政部指导地方财政局，在发行地方政府专项债时，需将利率定在“较相同期限国债前五日均值至少上浮40个BP”的位置。彼时，21世纪经济报道记者从地方财政局人士处获悉，此为指导价格，并非刚性约束。

但从此后的地方债发债利率来看，40BP确实是下限。例如，8月17日广东省政府发行的粤港澳大湾区债券，发行额341.9亿元5年期专项债，中标利率为3.71%，较5年期国债前五日平均收益率3.31%上浮了40bp；同样的情形也发生在其他地区的专项债身上。

“上周后半周开始，地方债的票面利率都要比对应期限国债利率上浮40bp或者更多一些。”8月23日，某国有大行总行投行部人士对21世纪经济报道记者表示，“其经手的地方债项目，发行利率均较同期限国债高出40bp以上，足以说明提高40bp是下限要求。”

而40bp的下限，叠加商业银行投资地方债风险权重从20%降为0，足以对其他债券产生挤出效应。

中信证券固收研究院23日发布研报称，地方债放量已然对信用债产生一定的挤出效果。该团队称，上周信用债收益率全面上行，其中1年期、3年期、5年期AAA中票到期收益率上行了15-19bp不等；同期限AA中票收益率上行了13-19BP不等。

同期限的国开债到期收益率从6月19日起持续回落，分别下降了78BP、87BP和66BP，但在8月14日地方债放量的政策出来之后收益率有了明显抬升。

“一方面，会挤占国开债的额度；然后，地方上有现金流的项目都发地方债，可能就不会发企业债、公司债。”8月23日，北京某券商熟悉城投债的业务人士对21世纪经济报道记者表示，近期地方政府专项债的发行，将对城投债造成挤压。

“近期确实会对国开债、信用债产生一定的挤出效应。”中信证券信用分析师吕品对21世纪经济报道记者表示，从银行配置的角度，目前地方政府债的配置价值已稍高于国开债。

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